總體看，127號文對同業(yè)業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度比過去更大，監(jiān)管范圍也比過去更廣，監(jiān)管職責(zé)分工比過去也更為明確。
5月16日，一行三會和外匯局發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》（下稱127號文），對同業(yè)業(yè)務(wù)做出進一步規(guī)范。
至此，[注冊香港公司費用]針對國內(nèi)金融機構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)監(jiān)管框架基本建立。如何理解127號文出臺的宏觀背景？其與以往的監(jiān)管有何不同，又會對金融市場產(chǎn)生何種影響？
本文就此深入解讀127號文，以期解答這些問題。
從宏觀視角看出臺背景和政策意圖
長期以來，地方融資平臺、房地產(chǎn)和部分產(chǎn)能過剩行業(yè)一直是非標等影子銀行業(yè)務(wù)的主要融資方。
2009年，國內(nèi)實行了大規(guī)模的宏觀經(jīng)濟刺激政策，以對抗全球金融危機，但卻引發(fā)了通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫等后遺癥，迫使央行不得不對表內(nèi)信貸加緊約束。
其中，貨幣政策包括連續(xù)提高存款準備金率，壓縮銀行信貸規(guī)模；監(jiān)管政策包括對表內(nèi)信貸投向的行業(yè)限制（其中包括地方融資平臺和房地產(chǎn)行業(yè)）、資本金的約束、貸存比的流動性約束等。
緊縮的宏觀調(diào)控政策導(dǎo)致地方政府項目的后續(xù)資金得不到有效滿足，前期投資借貸的大量資金到期無法得到償付；房地產(chǎn)商開發(fā)貸款資金捉襟見肘，提高了對貨幣的需求。
由于地方和部分產(chǎn)能過剩部門的財務(wù)軟約束特征對利率不敏感，房價不斷上漲導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)盈利能力強于其他制造業(yè)，因此，上述部門能夠承擔(dān)較高的利率。
在資產(chǎn)端高收益的驅(qū)使下，金融機構(gòu)透過非標等影子銀行業(yè)務(wù)，繞過監(jiān)管為上述部門提供信貸的動機十分強烈。
透過16家上市銀行2013年年報公布的數(shù)據(jù)，我們能夠發(fā)現(xiàn)同業(yè)業(yè)務(wù)快速擴張的痕跡。
2013年年底，上市銀行同業(yè)負債規(guī)模為12萬億元，相對2009年年底的6萬億元，規(guī)模呈倍數(shù)增長，復(fù)合增長率為20%；而同期的銀行總負債增速僅為14%。
結(jié)構(gòu)上看，2013年年底，五大國有銀行同業(yè)負債由2009年年底的4.3萬億元增長至6.4萬億元；而其他中小銀行同業(yè)負債由2009年年底的1.8萬億元上升至6.1萬億元，復(fù)合增速高達35%，遠高于五大國有銀行11%的增速。
這表明，同業(yè)業(yè)務(wù)擴張對存貸比較高而信貸額度不足的股份制銀行和城商行來說，更具吸引力。
這也就是說，相對大行，股份制和城商行通過同業(yè)業(yè)務(wù)做大做強的意愿更強。
但這種融資模式的瘋狂發(fā)展并不利于中國經(jīng)濟的健康、平穩(wěn)增長。這是因為我國M2規(guī)模占GDP的比重過高，所謂的貨幣池子已很龐大，通過增量貨幣來推動經(jīng)濟增長的空間十分有限。
因此未來的重點應(yīng)是用好增量貨幣，盤活存量貨幣。而非標融資模式顯然違背了盤活存量貨幣的政策目標。
首先，地方政府主導(dǎo)的大多數(shù)基礎(chǔ)設(shè)施項目和部分產(chǎn)能過剩行業(yè)的投資回報率都不高，但在財務(wù)軟約束的驅(qū)使下卻能承擔(dān)很高的利率，從而變相抬高了實體經(jīng)濟的整體融資成本，不但弱化了對金融機構(gòu)為生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)、三農(nóng)、小微和消費等薄弱環(huán)節(jié)提供信貸的激勵，也不利于中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)調(diào)整。
特別是房地產(chǎn)對高利率的承擔(dān)能力主要取決于房價不斷上漲的預(yù)期，一旦資產(chǎn)價格泡沫難以為繼，過度集中于房地產(chǎn)開發(fā)貸款的信貸資金極容易形成大規(guī)模壞賬，不利于風(fēng)險的防范。
其次，由于地方政府基建和房地產(chǎn)開發(fā)投資回收周期長，隨著非標規(guī)模的擴大，金融機構(gòu)需要滾動續(xù)接的短期資金規(guī)模也會迅速膨脹。
在杠桿放大和期限錯配的作用下，一旦央行收緊銀根或者遭遇外部流動性的沖擊，資金利率就會劇烈上沖。
面對美國收縮QE乃至加息的腳步也越來越近，如果由此導(dǎo)致外部流動性沖擊，金融機構(gòu)的資金需求將難以接續(xù)，系統(tǒng)性金融風(fēng)險發(fā)生的概率會大幅增加。
從宏觀上講，127號文的主要政策取向是“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”，在通過盤活存量，優(yōu)化增量，改善融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的同時，切實防范金融風(fēng)險。
未來的新常態(tài)，將使產(chǎn)能過剩行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)和地方融資平臺等傳統(tǒng)部門，面臨持續(xù)偏緊的信用環(huán)境；而中央政府引導(dǎo)的基建投資、生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)、三農(nóng)、小微和消費等高生產(chǎn)力和有利于中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化的領(lǐng)域，將獲得較寬松的信用環(huán)境。
然而，由于新產(chǎn)業(yè)的投入要轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出尚需時日，短期內(nèi)新產(chǎn)業(yè)的絕對規(guī)模很難取代傳統(tǒng)行業(yè)的地位，因此在中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程中，經(jīng)濟還會面臨下行的壓力；但經(jīng)濟增長質(zhì)量以及可持續(xù)性的提高，將促進未來經(jīng)濟行穩(wěn)致遠。
127號文與過去的監(jiān)管有何不同
過去，同業(yè)業(yè)務(wù)的主要功能是調(diào)劑資金頭寸，而出于繞過表內(nèi)信貸行業(yè)限制、化解資本約束、降低存貸比和擴大資產(chǎn)負債表的動機，金融機構(gòu)則將同業(yè)業(yè)務(wù)演變?yōu)閷嵸|(zhì)上的信貸類業(yè)務(wù)。
對此進行的監(jiān)管之所以屢屢失效，一方面是上述動機引導(dǎo)銀行有動力用會計規(guī)則規(guī)避監(jiān)管；另一方面，在經(jīng)濟下行的壓力下，監(jiān)管層投鼠忌器，不敢全面監(jiān)管同業(yè)業(yè)務(wù)。
但這一次卻略有不同。
總體看，127號文對同業(yè)業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度顯然比過去要大，監(jiān)管范圍則比過去更廣，監(jiān)管職責(zé)分工也比過去更為明確。
首先，127號文監(jiān)管范圍更為全面，基本堵死了所有利用同業(yè)業(yè)務(wù)做非標的途徑，并將同業(yè)融資納入了銀行統(tǒng)一授信體系來計算資本和撥備；而2013年以前的監(jiān)管則僅針對某些特定類型的同業(yè)業(yè)務(wù)（如銀監(jiān)會的8號文只是針對理財項下的非標投資，并未限制銀行通過表內(nèi)和自營資金投資非標），從而為金融機構(gòu)利用其他類型同業(yè)業(yè)務(wù)騰挪信貸提供了空間。
其次，相比過去僅針對同業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模做出限制，此次127號文則通過提高同業(yè)業(yè)務(wù)的資本約束、不允許銀行接受或者提供第三方金融機構(gòu)信用擔(dān)保、禁止買入返售業(yè)務(wù)中正回購方將非標金融資產(chǎn)出表等措施，直接動搖了同業(yè)業(yè)務(wù)的根基，從而弱化了對銀行提供非標融資的激勵。
最后，本次監(jiān)管措施由五部門共同制定，預(yù)示著央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會[微博]等監(jiān)管機構(gòu)未來會逐步落實監(jiān)管責(zé)任，協(xié)同解決存在的監(jiān)管漏洞。
如此前，當銀監(jiān)會監(jiān)管銀信合作時，銀行可轉(zhuǎn)向以券商資管和基金子公司做通道；又由于券商資管和基金子公司屬證監(jiān)會監(jiān)管，如果證監(jiān)會支持金融創(chuàng)新，同業(yè)監(jiān)管就會失效。
而此次由五部門共同發(fā)布127號文則意味著，各部門在監(jiān)管銀行同業(yè)業(yè)務(wù)問題上已達成一致。
今后，各監(jiān)管部門將會按照管轄范圍落實各自的監(jiān)管責(zé)任，共同守住風(fēng)險底線。
此外，監(jiān)管部門對打擊銀行同業(yè)業(yè)務(wù)野蠻生長的決心也在提高。
中央對經(jīng)濟適應(yīng)新常態(tài)的表態(tài)，意味著最高決策者已放棄了對中國經(jīng)濟按原有發(fā)展速度運行的思路,并將政府會提高對經(jīng)濟下行的容忍度明確傳遞給了市場。
經(jīng)濟新常態(tài)論實際上為監(jiān)管層嚴格監(jiān)管同業(yè)業(yè)務(wù)提供了理論基礎(chǔ)。與過去面對經(jīng)濟下行時監(jiān)管往往會投鼠忌器不同，在新常態(tài)下，監(jiān)管層將有更大的決心和勇氣，在經(jīng)濟下行時仍繼續(xù)對不規(guī)范同業(yè)業(yè)務(wù)進行嚴格監(jiān)管。
對金融市場的影響
一是該文件會對經(jīng)濟增長形成負面壓力并影響市場的風(fēng)險偏好。
該文件的出臺表明，中央政府的政策取向是希望將信貸資源更多地配置到生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)、三農(nóng)、小微和消費等高生產(chǎn)力和有利于中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化的領(lǐng)域；同時也意味著中央政府已做好充分的思想準備和技術(shù)準備，如讓該破產(chǎn)的企業(yè)破產(chǎn)，允許金融產(chǎn)品違約等。
雖然從長期看，這有利于中國經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，推動中國經(jīng)濟向積極的方向轉(zhuǎn)變，但值得注意的是，目前的健康產(chǎn)業(yè)尚未形成規(guī)模，經(jīng)濟運行中傳統(tǒng)行業(yè)唱主角的局面難以很快出現(xiàn)根本改觀，而該文件的出臺則會直接惡化地方城投、房地產(chǎn)和過剩產(chǎn)能等傳統(tǒng)行業(yè)的融資條件，導(dǎo)致社會融資總量和M2進一步減少，進而增加經(jīng)濟在短期內(nèi)下行的壓力。
這不可避免地會增強投資者的避險情緒。
二是該文件整體利好債券市場，但在風(fēng)險偏好回落的情況下需防信用利差擴大。
127號文將從以下幾個方面影響債券市場：（1）非標轉(zhuǎn)標，資金從表外回流，可增加用于配債的資金規(guī)模；（2）金融機構(gòu)辦理同業(yè)借款業(yè)務(wù)最長期限不得超過三年，其他同業(yè)融資業(yè)務(wù)最長期限不得超過一年，且業(yè)務(wù)到期后不得展期，可緩解期限錯配，使未來貨幣市場的資金利率趨于平穩(wěn)；（3）市場避險情緒增強，信用利差將趨于擴張，一方面經(jīng)濟下行壓力加大會增加機構(gòu)對信用風(fēng)險的擔(dān)憂，另一方面，表外融資不能滿足的融資需求將以大規(guī)模債券供給的形式承壓債券市場，從而使信用利差擴大；（4）提高同業(yè)業(yè)務(wù)計提風(fēng)險比率，可減少非標對債券市場的擠出效應(yīng)。
就后者而言，假設(shè)同業(yè)信貸業(yè)務(wù)風(fēng)險權(quán)重設(shè)置為100%，資本溢價由過去38BP提升至198BP，銀行將減少1.6%的相對收益，在考慮稅收溢價和流動性溢價的情況下，對應(yīng)的收益率大約為3.8%，因此4.2%的10年期國債仍具有配置價值。
解讀127號文中有重大影響的部分
127號文第四條規(guī)定：同業(yè)代付是指商業(yè)銀行（受托方）接受金融機構(gòu)（委托方）的委托向企業(yè)客戶付款，委托方在約定還款日償還代付款項本息的資金融通行為。受托方同業(yè)代付款項在拆出資金會計科目核算，委托方同業(yè)代付相關(guān)款項在貸款會計科目核算。
同業(yè)代付原則上僅適用于銀行業(yè)金融機構(gòu)辦理跨境貿(mào)易結(jié)算。境內(nèi)信用證、保理等貿(mào)易結(jié)算原則上應(yīng)通過支付系統(tǒng)匯劃款項或通過本行分支機構(gòu)支付，委托方不得在同一市、縣有分支機構(gòu)的情況下委托當?shù)仄渌鹑跈C構(gòu)代付，不得通過同業(yè)代付變相融資。
同業(yè)代付可分為境內(nèi)同業(yè)代付和海外代付。
此前，真正“藏污納垢”的地方主要是境內(nèi)同業(yè)代付。而該條監(jiān)管措施關(guān)于“僅適用于銀行業(yè)金融機構(gòu)辦理跨境貿(mào)易結(jié)算”的規(guī)定，則基本切斷了通過境內(nèi)貿(mào)易完成信貸挪騰的路徑。
此外，過去的境內(nèi)貿(mào)易同業(yè)代付對于委托行和受托行來說，均屬表外業(yè)務(wù)，不納入表內(nèi)信貸科目，因此不受存貸比限制，也不列入表內(nèi)的風(fēng)險計提，盡管其確是代付行為委托行客戶提供的信貸。
而根據(jù)第四條的規(guī)定，今后，委托方同業(yè)代付相關(guān)款項將在貸款會計科目核算，這會弱化銀行通過該業(yè)務(wù)挪騰信貸的激勵。
127號文第五條規(guī)定：買入返售（賣出回購）是指兩家金融機構(gòu)之間按照協(xié)議約定先買入（賣出）金融資產(chǎn)，再按約定價格于到期日將該項金融資產(chǎn)返售（回購）的資金融通行為。
買入返售（賣出回購）相關(guān)款項在買入返售（賣出回購）金融資產(chǎn)會計科目核算。三方或以上交易對手之間的類似交易不得納入買入返售或賣出回購業(yè)務(wù)管理和核算。
買入返售（賣出回購）業(yè)務(wù)項下的金融資產(chǎn)應(yīng)當為銀行承兌匯票，債券、央票等在銀行間市場、證券交易所市場交易的具有合理公允價值和較高流動性的金融資產(chǎn)。賣出回購方不得將業(yè)務(wù)項下的金融資產(chǎn)從資產(chǎn)負債表轉(zhuǎn)出。
根據(jù)該條對買入返售金融資產(chǎn)做出的規(guī)定，買入返售的金融資產(chǎn)只能是標準類資產(chǎn)。
而此前的買入返售金融資產(chǎn)主要是信托受益權(quán)等非標類資產(chǎn)，本質(zhì)上是以低價拆借同業(yè)資金來實現(xiàn)的信貸投放，通過表內(nèi)信貸的表外化達到繞過存貸比約束和降低資本約束的目的。
由于該規(guī)定對流動性低的非標類金融資產(chǎn)作為買入返售的標的進行了限制，這就在實際上直接約束了非標業(yè)務(wù)的擴張。
127號文第七條規(guī)定：金融機構(gòu)開展買入返售（賣出回購）和同業(yè)投資業(yè)務(wù)，不得接受和提供任何直接或間接、顯性或隱性的第三方金融機構(gòu)信用擔(dān)保，國家另有規(guī)定的除外。
在過去的買入返售業(yè)務(wù)中會引入過橋銀行，以在將信貸資產(chǎn)變成同業(yè)資產(chǎn)的過程中，為融資銀行提供隱性擔(dān)保。
而該條規(guī)定則禁止對過橋銀行以“明�！�、“暗�！钡刃问匠鼍弑：s束了非標業(yè)務(wù)的野蠻擴張。
127號文第十一條規(guī)定：各金融機構(gòu)開展同業(yè)業(yè)務(wù)應(yīng)當符合所屬金融監(jiān)管部門的規(guī)范要求。
分支機構(gòu)開展同業(yè)業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)應(yīng)當建立健全本機構(gòu)統(tǒng)一的同業(yè)業(yè)務(wù)授信管理政策，并將同業(yè)業(yè)務(wù)納入全機構(gòu)統(tǒng)一授信體系，由總部自上而下實施授權(quán)管理，不得辦理無授信額度或超授信額度的同業(yè)業(yè)務(wù)。
金融機構(gòu)應(yīng)當根據(jù)同業(yè)業(yè)務(wù)的類型及其品種、定價、額度、不同類型金融資產(chǎn)標的以及分支機構(gòu)的風(fēng)控能力等進行區(qū)別授權(quán)，至少每年度對授權(quán)進行一次重新評估和核定。
按照該條規(guī)定，未來將由總行統(tǒng)一設(shè)計理財產(chǎn)品，分支行只負責(zé)銷售。同業(yè)業(yè)務(wù)將由銀行總行授權(quán)管理，分支行不得辦理無授信額度或超授信額度的同業(yè)業(yè)務(wù)。此舉的目的在于遏制銀行分支行過快擴張同業(yè)業(yè)務(wù)，整頓、清理隱性擔(dān)保等亂象。
127號文第十二條規(guī)定：金融機構(gòu)同業(yè)投資應(yīng)嚴格風(fēng)險審查和資金投向合規(guī)性審查，按照“實質(zhì)重于形式”原則，根據(jù)所投資基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)，準確計量風(fēng)險并計提相應(yīng)資本與撥備。
何謂實質(zhì)重于形式？
同業(yè)業(yè)務(wù)的實質(zhì)是一筆信貸。但過去在會計科目上卻被計入同業(yè)投資，不但不納入存貸比考核，而且占用的風(fēng)險資本也較少（3個月內(nèi)為20%，3個月以上為25%，而表內(nèi)信貸為100%）；而按照該規(guī)定，則同業(yè)業(yè)務(wù)需納入表內(nèi)信貸，從而會減少其收益。
例如，新增100元存款配置同業(yè)，127號文實施前，資本消耗=100×20%（資本耗用）×9.5%（資本充足率要求）×20.17%（假設(shè)銀行上年度ROE）=0.38%；127號文出臺后，資本消耗=100×100%（資本耗用）×9.5%（資本充足率要求）×20.17%（假設(shè)銀行上年度ROE）=1.92%，兩相比較，同業(yè)業(yè)務(wù)收益率下降大約為160BP。這將弱化銀行配置非標資產(chǎn)的動機。
127號文第十三條規(guī)定：金融機構(gòu)辦理同業(yè)業(yè)務(wù)，應(yīng)當合理審慎確定融資期限。其中，同業(yè)借款業(yè)務(wù)最長期限不得超過三年，其他同業(yè)融資業(yè)務(wù)最長期限不得超過一年，業(yè)務(wù)到期后不得展期。
這一條對于地方城投的貸款有比較強的限制作用。眾所周知，地方融資平臺開發(fā)的基建投資具有項目回收周期長，投資回報率低，項目現(xiàn)金流回籠能力差等特點。這決定了地方城投所需要的信貸要具有期限長和到期需展期的特點。
在地方城投借用表內(nèi)信貸受限的背景下，該政策規(guī)定同業(yè)借款的最長期限且業(yè)務(wù)到期后不準展期，幾乎斷絕了地方城投獲取長期限信貸資金的來源。
127號文第十四條規(guī)定：單家商業(yè)銀行對單一金融機構(gòu)法人的不含結(jié)算性同業(yè)存款的同業(yè)融出資金，扣除風(fēng)險權(quán)重為零的資產(chǎn)后的凈額，不得超過該銀行一級資本的50%。
其中，一級資本、[香港公司做賬報稅]風(fēng)險權(quán)重為零的資產(chǎn)按照《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》（中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會令2012年第1號發(fā)布）的有關(guān)要求計算。
單家商業(yè)銀行同業(yè)融入資金余額不得超過該銀行負債總額的三分之一，農(nóng)村信用社省聯(lián)社、省內(nèi)二級法人社及村鎮(zhèn)銀行暫不執(zhí)行。
這一條對中小銀行的同業(yè)規(guī)模有一定的限制作用。
此前，中小銀行可以通過借入同業(yè)存款（負債方），配置同業(yè)資產(chǎn)（資產(chǎn)方）擴大其資產(chǎn)負債表規(guī)模，因此，同業(yè)業(yè)務(wù)成為中小銀行資產(chǎn)規(guī)模迅速膨脹的利器。
該監(jiān)管措施出臺后，對金融機構(gòu)的同業(yè)規(guī)模進行了限定，可約束中小銀行的過快擴張。
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