本文從中國(guó)資產(chǎn)證券化的三種實(shí)踐模式出發(fā)，介紹了信貸資產(chǎn)證券化的基本理念與交易結(jié)構(gòu)、增信方式，并探討了當(dāng)前中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)存在的問(wèn)題與完善建議。
一、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)概況
1.資產(chǎn)證券化在中國(guó)的三種實(shí)踐模式
資產(chǎn)證券化是將原始權(quán)益人/發(fā)起人（賣方）不易流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入“構(gòu)造”和“轉(zhuǎn)變”成為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品即資產(chǎn)支持工具的過(guò)程，其目的主要在于實(shí)現(xiàn)表外融資、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提高資產(chǎn)流動(dòng)性等。
資產(chǎn)證券化中“構(gòu)造”的過(guò)程實(shí)際上就是一個(gè)資產(chǎn)重組、[香港公司注冊(cè)]優(yōu)化和隔離的過(guò)程，即對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)重新配置、組合形成資產(chǎn)池，并通過(guò)資產(chǎn)池的真實(shí)銷售實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)隔離�！稗D(zhuǎn)變”的過(guò)程則是通過(guò)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、相關(guān)參與機(jī)構(gòu)提供服務(wù)而實(shí)現(xiàn)的，利用一系列的現(xiàn)金流分割技術(shù)和信用增級(jí)手段使資產(chǎn)支持證券能夠以較高的信用等級(jí)發(fā)行流通。
目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)主要有三種實(shí)踐模式：銀監(jiān)會(huì)、央行審批監(jiān)管的信貸資產(chǎn)證券化，證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN)。在這三種資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式中，信貸資產(chǎn)證券化對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的“構(gòu)造”和“轉(zhuǎn)變”最為理想，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)支持票據(jù)目前還難以在法律層面實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)池的真實(shí)銷售，從而無(wú)法使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
因此，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)支持票據(jù)目前也很難使得基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)會(huì)計(jì)意義上的出表。
在這三種實(shí)踐模式中，我國(guó)信托公司目前最主要參與的是信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)推行的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）業(yè)務(wù)采用的是注冊(cè)制，除了中融信托，中信信托，粵財(cái)信托，外貿(mào)信托，華潤(rùn)信托等少數(shù)幾家信托公司在申請(qǐng)嘗試外，目前此類業(yè)務(wù)主要由證券公司主導(dǎo)。證券公司的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由于受證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，在“分業(yè)經(jīng)營(yíng)，分業(yè)監(jiān)管”的背景下，信托公司直接參與其中仍有一定難度。
但是，已有少數(shù)信托公司在部分信托項(xiàng)目中嘗試前端采用與券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃相同的交易結(jié)構(gòu)模式，后端發(fā)行由銀行或其他機(jī)構(gòu)的單一資金對(duì)接，從而變相實(shí)現(xiàn)了信托公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開(kāi)展。
例如，中信信托與華僑城地產(chǎn)、工商銀行深圳分行合作的“華僑城租賃收益權(quán)信托融資項(xiàng)目”就是這樣典型的案例。本項(xiàng)目原本通過(guò)券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃進(jìn)行操作，但是由于2008年次貸危機(jī)的來(lái)臨導(dǎo)致監(jiān)管部門(mén)叫停了券商此類業(yè)務(wù)的開(kāi)展。
總體而言，三種我國(guó)實(shí)踐中的資產(chǎn)證券化形式體現(xiàn)出了三大特點(diǎn)：第一，信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)足夠分散，而券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、資產(chǎn)支持票據(jù)的付款人相對(duì)集中；第二，信貸資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)性質(zhì)主要為已經(jīng)存續(xù)的債權(quán)，而券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、資產(chǎn)支持票據(jù)的資產(chǎn)主要體現(xiàn)為未來(lái)的收益（收益權(quán)）；第三，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的設(shè)計(jì)、運(yùn)作相對(duì)最為規(guī)范，資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）的實(shí)質(zhì)更多類似為一種債券，券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃則介于兩者之間。
2.資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)信托融資業(yè)務(wù)的區(qū)別
資產(chǎn)證券化完成了從企業(yè)整體信用基礎(chǔ)向資產(chǎn)信用基礎(chǔ)的轉(zhuǎn)化。在資產(chǎn)證券化中，投資者只需要考慮被證券化的資產(chǎn)的質(zhì)量即可，一般不需要考慮發(fā)起機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)狀況。傳統(tǒng)的信托融資模式中，投資者需要更多考慮的是發(fā)起機(jī)構(gòu)的整體信用和運(yùn)營(yíng)狀況。因此，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)信托融資業(yè)務(wù)最大的區(qū)別在于：前者更加依賴資產(chǎn)本身的信用，后者則更加看重企業(yè)整體的信用。前者的還款來(lái)源主要以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為主，以基礎(chǔ)資產(chǎn)作為還款的保障性措施。后者的還款來(lái)源則主要依賴于企業(yè)履行業(yè)務(wù)和清償債務(wù)的能力。
另外，盡管部分信托融資項(xiàng)目更加關(guān)注的是抵質(zhì)押物的資產(chǎn)價(jià)值而非企業(yè)整體實(shí)力和信用狀況，但是由于抵質(zhì)押物等基礎(chǔ)資產(chǎn)沒(méi)有完成資產(chǎn)證券化模式下的“真實(shí)出售”，從而無(wú)法實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化中基礎(chǔ)資產(chǎn)的“破產(chǎn)隔離”與“有限追索”目的。
由此可見(jiàn)，這兩種融資模式優(yōu)缺點(diǎn)各不相同。資產(chǎn)證券化的優(yōu)點(diǎn)在于可以降低企業(yè)融資成本，還款來(lái)源較為穩(wěn)定且可預(yù)測(cè)，并能夠?qū)崿F(xiàn)融資方基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。但是，資產(chǎn)證券化的缺點(diǎn)在于交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，項(xiàng)目審批時(shí)間較長(zhǎng)，且融資方在融資期限內(nèi)須讓渡部分或全部基礎(chǔ)資產(chǎn)及其權(quán)益、收益等財(cái)產(chǎn)權(quán)利。傳統(tǒng)信托融資模式的交易結(jié)構(gòu)相對(duì)較為簡(jiǎn)單，但是對(duì)企業(yè)的信用要求相對(duì)較高，還款來(lái)源的不確定性相對(duì)更高。
3.我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)概況
根據(jù)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)制定的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，信貸資產(chǎn)證券化是指在中國(guó)境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。
我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化尚處于起步階段。2005年12月15日，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行2005年第一期開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)行，標(biāo)志著我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目的成功。目前，我國(guó)試點(diǎn)的信貸資產(chǎn)證券化類型主要包括，信用貸款資產(chǎn)證券化、重整（不良）資產(chǎn)證券化、個(gè)人住房抵押貸款證券化、個(gè)人汽車抵押貸款證券化幾大類型，其中最主要的類型為信用貸款資產(chǎn)證券化。
由于國(guó)際金融危機(jī)等因素影響，08年底以后，中國(guó)資產(chǎn)證券化的首次試點(diǎn)步伐宣告暫停。2012年5月，隨著人民銀行、財(cái)政部與銀監(jiān)會(huì)三部委制訂的《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》出臺(tái)實(shí)施，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)再次重啟。
截至2013年5月末，我國(guó)市場(chǎng)公開(kāi)發(fā)行23筆信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，規(guī)模合計(jì)達(dá)到892億元，其中由銀行發(fā)起的信用貸款資產(chǎn)證券化總共為13筆，規(guī)模合計(jì)為588億元。（如表1所示）然而，當(dāng)前已進(jìn)行證券化的信貸資產(chǎn)規(guī)模與市場(chǎng)需求相比仍然相去甚遠(yuǎn)。截至2012年末，我國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的總資產(chǎn)規(guī)模高達(dá)132萬(wàn)億元，其中具備穩(wěn)定現(xiàn)金流、適合進(jìn)行證券化的信貸資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到幾十萬(wàn)億元。
近年來(lái)，通過(guò)“通道類”銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)的開(kāi)展，銀行可以借道信托實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)表外化融資，其實(shí)質(zhì)就屬于“曲線資產(chǎn)證券化”，而此類業(yè)務(wù)的迅猛發(fā)展正是市場(chǎng)需求的真實(shí)反映。不過(guò)，此類業(yè)務(wù)模式中基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有因?yàn)槌霰矶鎸?shí)轉(zhuǎn)移，如今也受到銀監(jiān)會(huì)2013年新規(guī)“8號(hào)文”的規(guī)范限制。在這樣的背景下，信貸資產(chǎn)支持證券屬于標(biāo)準(zhǔn)化的債權(quán)資產(chǎn)，未來(lái)具有很大的市場(chǎng)需求和發(fā)展空間。
二、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)交易結(jié)構(gòu)安排與設(shè)計(jì)
1. 信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)交易結(jié)構(gòu)流程
信貸資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)安排一般包括以下程序：確立基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池、構(gòu)建特殊目的的載體（SPV, Special Purpose Vehicle）、SPV以資產(chǎn)為支撐發(fā)行證券、資產(chǎn)支持證券的償付。
首先，不同借款人與發(fā)起人銀行之間存在不同的借款合同。這些借款合同大多是缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)。發(fā)起人通過(guò)篩選與組合，將這些基礎(chǔ)資產(chǎn)包裝成為可供交易的資產(chǎn)池。在這一過(guò)程中，發(fā)起人一般會(huì)與財(cái)務(wù)顧問(wèn)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)就基礎(chǔ)資產(chǎn)的交易可行性進(jìn)行充分探討。
其次，在構(gòu)造好資產(chǎn)池后，發(fā)起人通常要確定特殊目的載體SPV的形態(tài)，SPV通常有三種形態(tài)：信托形式（SPT）、公司形式(SPC)、有限合伙人形式。我國(guó)目前的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)均選擇了特殊目的信托（SPT）的形式，即發(fā)起機(jī)構(gòu)與信托公司之間簽訂信托合同，將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托予信托公司，信托公司運(yùn)用這些信托資產(chǎn)進(jìn)行證券化活動(dòng)，同時(shí)又與諸多機(jī)構(gòu)通過(guò)簽訂合同的方法，把證券化中的許多工作委托其他機(jī)構(gòu)去開(kāi)展。
例如，信托公司與貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)簽訂服務(wù)合同。貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)主要職責(zé)是回收貸款的利息和本金。貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)通常由發(fā)起機(jī)構(gòu)接受受托機(jī)構(gòu)委托而承擔(dān)，以便發(fā)揮其與借款人關(guān)系密切的優(yōu)勢(shì)，按期如數(shù)收回貸款資產(chǎn)的收益。當(dāng)然，貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)并不唯一歸屬于證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)，受托機(jī)構(gòu)可以從實(shí)際出發(fā)，選擇其他的機(jī)構(gòu)充當(dāng)貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)。
除此之外，信托公司作為受托人還要與發(fā)起人及貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)之外的商業(yè)銀行簽訂資金保管協(xié)議，資金保管機(jī)構(gòu)的職責(zé)主要包括：保管信托賬戶內(nèi)資金，根據(jù)受托機(jī)構(gòu)的指令劃付相關(guān)資金；執(zhí)行受托人發(fā)出的信托資金再投資指令；監(jiān)督受托機(jī)構(gòu)對(duì)信托資金的管理和運(yùn)用；定期向受托機(jī)構(gòu)報(bào)告信托賬戶資金情況等。
再次，為了發(fā)行資產(chǎn)支持證券，信托公司與主承銷商簽訂主承銷商協(xié)議。主承銷商一般由證券公司或其他具有承銷資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任，主要負(fù)責(zé)組建承銷團(tuán)銷售資產(chǎn)支持證券，籌備投資者推介活動(dòng)，準(zhǔn)備《發(fā)行說(shuō)明書(shū)》及其他投資者推介材料，制定證券營(yíng)銷與發(fā)售方案。
然后，投資者認(rèn)購(gòu)資產(chǎn)支持證券，承銷團(tuán)將認(rèn)購(gòu)資金募集至信托賬戶，信托公司將募集到的資金支付給發(fā)起人，作為受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)的信托對(duì)價(jià)。至此，基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移至信托公司SPT名下，從而實(shí)現(xiàn)了基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。
最后，貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)收取貸款回收款后，定期匯劃給資金保管機(jī)構(gòu)，同時(shí)向信托公司匯報(bào)。資金保管機(jī)構(gòu)在收到受托機(jī)構(gòu)支付命令后，將資產(chǎn)支持證券本息支付給登記結(jié)算機(jī)構(gòu)。我國(guó)登記結(jié)算機(jī)構(gòu)在2005-2008年試點(diǎn)期間主要由中國(guó)中央國(guó)債登記托管結(jié)算公司來(lái)承擔(dān)，在2012年恢復(fù)試點(diǎn)后目前主要有上海清算所擔(dān)任。登記結(jié)算機(jī)構(gòu)最終按照清償順序?qū)①Y金支付給相應(yīng)的投資者。
2. 信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)
為了吸引投資者并降低融資成本，必須對(duì)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)池的結(jié)構(gòu)進(jìn)行“轉(zhuǎn)變”設(shè)計(jì)。實(shí)踐中，參與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的主體包括發(fā)起人銀行與受托機(jī)構(gòu)信托公司，以及財(cái)務(wù)顧問(wèn)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)。具體而言，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)主要運(yùn)用了信用增級(jí)的技術(shù)手段來(lái)保證和提高證券化產(chǎn)品的信用級(jí)別，滿足不同投資者的需求。
資產(chǎn)證券化信用增級(jí)的方式具體包括內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)兩種方式。外部信用增級(jí)主要是指通過(guò)銀行、保險(xiǎn)、政府等第三方機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保等增級(jí)的過(guò)程。此類信用增級(jí)模式擔(dān)保成本相對(duì)較高，且對(duì)于擔(dān)保人信用的依賴度較高，一旦擔(dān)保人的信用評(píng)級(jí)降低，則證券化產(chǎn)品的評(píng)級(jí)可能受到拖累。因此，目前資產(chǎn)證券化的外部信用增級(jí)運(yùn)用相對(duì)較少，實(shí)踐中主要通過(guò)內(nèi)部交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)。
一般而言，內(nèi)部信用增級(jí)主要有以下幾種形式：
第一，優(yōu)先和次級(jí)分層結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)支持證券按照本金償還的先后順序分為優(yōu)先級(jí)和次級(jí)等多個(gè)檔次，這是證券化產(chǎn)品最為常用的信用增級(jí)手段，也被信托公司廣泛運(yùn)用于集合資金信托計(jì)劃的產(chǎn)品設(shè)計(jì)中。通過(guò)優(yōu)先和次級(jí)的分層設(shè)計(jì)，在資產(chǎn)池出現(xiàn)違約損失時(shí)，首先由次級(jí)承擔(dān)，而優(yōu)先級(jí)在次級(jí)承擔(dān)完損失后才開(kāi)始承受后面的損失，所以能夠獲得更好的評(píng)級(jí)，從而實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)。
與傳統(tǒng)集合資金信托計(jì)劃不同的是，資產(chǎn)證券化的分層結(jié)構(gòu)中引入了評(píng)級(jí)公司對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)包進(jìn)行信用評(píng)級(jí)。不同的基礎(chǔ)資產(chǎn)池以及對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池進(jìn)行不同比例的分層，其相應(yīng)的評(píng)級(jí)結(jié)果也不盡相同。（如圖2所示）實(shí)踐中，發(fā)起人往往會(huì)先選擇相對(duì)于入庫(kù)資產(chǎn)更大范圍的資產(chǎn)池作為備選資產(chǎn)池。并且，為了產(chǎn)品發(fā)行的需要，發(fā)起人往往先與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)商定，欲獲取的評(píng)級(jí)結(jié)果需要什么樣的基礎(chǔ)資產(chǎn)，需要什么樣的結(jié)構(gòu)分層，再返回備選資產(chǎn)池選擇相應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
另外，隨著2012年《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》的推出，次級(jí)檔保留多少比例最為合適也是發(fā)起人需要斟酌的問(wèn)題。根據(jù)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》的規(guī)定，發(fā)起機(jī)構(gòu)至少應(yīng)當(dāng)持有該單全部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模5%的最低檔次資產(chǎn)支持證券。如果次級(jí)檔比例較大，發(fā)起機(jī)構(gòu)自持次級(jí)檔的規(guī)模也相應(yīng)較大，這樣可能導(dǎo)致發(fā)起機(jī)構(gòu)較高的風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)提，從而使得通過(guò)資產(chǎn)證券化優(yōu)化財(cái)務(wù)報(bào)表結(jié)構(gòu)的目的難以充分實(shí)現(xiàn)。如果次級(jí)檔比例較小，則有可能影響資產(chǎn)池的評(píng)級(jí)結(jié)果。
根據(jù)新發(fā)的通知規(guī)定，目前信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)引入了“雙評(píng)級(jí)制度”的評(píng)級(jí)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，評(píng)級(jí)結(jié)果更加“客觀、獨(dú)立、公正”。當(dāng)次級(jí)檔的比例占比較小時(shí)，整個(gè)資產(chǎn)池的風(fēng)險(xiǎn)有可能提高，從而有可能導(dǎo)致資產(chǎn)支持證券評(píng)級(jí)的下降。
除此之外，部分信貸資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)了一種創(chuàng)新的分層方式,即將資產(chǎn)支持證券優(yōu)先A級(jí)可以細(xì)分為A1級(jí)和A2級(jí)，甚至進(jìn)一步將A1級(jí)證券再細(xì)分為A1-1和A1-2級(jí)資產(chǎn)支持證券。在這樣的創(chuàng)新結(jié)構(gòu)安排下，A1級(jí)資產(chǎn)支持證券采用支付型結(jié)構(gòu),即本息償付按照交易文件中約定的數(shù)量?jī)敻队?jì)劃進(jìn)行；A2級(jí)資產(chǎn)支持證券屬于過(guò)手型結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu),即它的本金償付仍按標(biāo)準(zhǔn)的過(guò)手型支付方式(即收到多少收益就分配多少)。這樣的設(shè)計(jì)安排可以使A1級(jí)資產(chǎn)支持證券的持有人,在正常支付順序下,可按照交易文件的約定獲得兌付的本息,從而防止早償風(fēng)險(xiǎn)對(duì)A1級(jí)資產(chǎn)支持證券償付的影響，也有利于保護(hù)投資者的利益。
第二，設(shè)置超額利差的“利差賬戶”。在資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中，超額利差是指進(jìn)入資產(chǎn)池的信貸資產(chǎn)利息收入與信托財(cái)產(chǎn)在信托存續(xù)期間內(nèi)進(jìn)行合格投資所獲得的收益之和在扣除各級(jí)資產(chǎn)支持證券的利息支出以及資產(chǎn)證券化交易所需的相關(guān)費(fèi)用后形成的利差�？蓪⒊~利差存入專門(mén)的利差賬戶，并以該賬戶內(nèi)的資金作為彌補(bǔ)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)過(guò)程中可能產(chǎn)生的損失的準(zhǔn)備金，從而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的內(nèi)部信用增級(jí)。
目前，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目中暫時(shí)還沒(méi)有采取設(shè)置“利差賬戶”的方式進(jìn)行信用增級(jí)。實(shí)踐中，當(dāng)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目不同的觸發(fā)條件發(fā)生時(shí)，超額利差的歸屬方式各不相同。
首先，加速清償事件發(fā)生前，“收入分賬戶”內(nèi)的資金在支付完畢稅收、信托服務(wù)機(jī)構(gòu)的費(fèi)用和報(bào)酬、儲(chǔ)備賬戶資金缺額、優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券利息之后，可能從超額利差中支付次級(jí)資產(chǎn)支持證券的期間收益，剩余利差轉(zhuǎn)入“本金分賬戶”；加速清償事件發(fā)生后、違約事件發(fā)生前，“收入分賬戶”中產(chǎn)生的超額利差不再支付次級(jí)資產(chǎn)支持證券的期間收益，直接轉(zhuǎn)入“本金分賬戶”用于支持本金的償付；違約事件發(fā)生后，“收入分賬戶”和“本金分賬戶”中的現(xiàn)金合并進(jìn)行分配，不存在超額利差。
第三，過(guò)度抵押。所謂過(guò)度抵押是指發(fā)起人在證券發(fā)行中，把價(jià)值比未來(lái)可收到的現(xiàn)金流更大的資產(chǎn)作為抵押，這種辦法由于高成本以及在資本利用上特別缺乏效率而很少被采用。但是，當(dāng)它作為其他方法的一個(gè)補(bǔ)充時(shí)，可能會(huì)在某些類型的資產(chǎn)和結(jié)構(gòu)上起重要作用。
三、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)當(dāng)前實(shí)踐中的主要問(wèn)題與完善建議
第一，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)目前沒(méi)有實(shí)現(xiàn)真正意義上的公募，[注冊(cè)香港公司程序]流動(dòng)性有待提升。目前，信貸資產(chǎn)證券化的投資者仍然主要為大型商業(yè)銀行，第一批試點(diǎn)階段這一現(xiàn)象更為突出。由于商業(yè)銀行之間相互認(rèn)購(gòu)其他銀行發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，使得基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有完全脫離銀行體系。未來(lái)，建議對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性機(jī)制予以完善改進(jìn)，進(jìn)一步加強(qiáng)信托交易平臺(tái)的建設(shè)。相信隨著信托流動(dòng)平臺(tái)的完善，以及信托公司自身營(yíng)銷能力的增強(qiáng)，未來(lái)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能夠取得更好的發(fā)展。
第二，目前信托公司參與信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的盈利空間有限。當(dāng)前的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)大多由發(fā)起人銀行主導(dǎo)，信托公司參與其中、發(fā)揮的作用不大，目前主要是合同簽署、信息披露與分配收益等事務(wù)性工作。因此，不少信托公司參與一項(xiàng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)可能需要耗費(fèi)一兩年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間，但是實(shí)際獲取的管理報(bào)酬非常有限。信托公司參與此類業(yè)務(wù)被邊緣化的主要原因在于自身的管理能力還有所欠缺。一方面，信托公司參與此類業(yè)務(wù)的實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)不足、專業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備不足，從而導(dǎo)致產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)以及選用中介機(jī)構(gòu)等本應(yīng)受托機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的流程完全由發(fā)起人銀行所主導(dǎo)。
另一方面，信托公司自身的銷售發(fā)行能力相對(duì)有限。目前信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的承銷商主要為具備承銷資格的券商擔(dān)任。實(shí)際上，如果信托公司有較強(qiáng)的自主發(fā)行能力，特別是具有較為可靠的機(jī)構(gòu)客戶渠道，完全也可以擔(dān)任此類角色，從而獲取相應(yīng)的報(bào)酬。
綜上所述，銀行可能未來(lái)仍是信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的主導(dǎo)者。但是，隨著信貸資產(chǎn)證券化的不斷推進(jìn)，以及信托公司自身專業(yè)能力的不斷加強(qiáng)，信托公司將在產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、中介機(jī)構(gòu)的聘請(qǐng)、信用增級(jí)手段、承銷團(tuán)的招標(biāo)和組建、資產(chǎn)的管理與監(jiān)控等各個(gè)環(huán)節(jié)起到更重要的作用，從而形成自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力，并最終發(fā)展成為自身的一種可持續(xù)盈利業(yè)務(wù)模式。
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