1、非常多朋友問(wèn)我對(duì)三中全會(huì)的看法。撇開(kāi)敏感的政治、民主、司法等領(lǐng)域不談，我的理解，改革的動(dòng)作還是算大的。我希望劃清的三個(gè)邊界：政府與市場(chǎng)的邊界、中央政府與地方政府的邊界、國(guó)企與民企的邊界，其中前兩個(gè)都有了一個(gè)比較明確的說(shuō)法，難能可貴了。當(dāng)然有人說(shuō)最關(guān)鍵的第三個(gè)邊界沒(méi)有劃清等于白搭。我倒不這么看：[香港注冊(cè)公司]任何改革都是利益博弈，所以改革都難，而自上而下的改革尤其如此——這等于執(zhí)政黨自己在動(dòng)自己的奶酪。換了你，你能做到散盡家財(cái)賑濟(jì)天下？無(wú)論如何，未來(lái)的7年是值得期待的7年。

另外，我想強(qiáng)調(diào)一下本公眾號(hào)的一個(gè)補(bǔ)充互動(dòng)辦法：我討論的都是一些相對(duì)看長(zhǎng)一點(diǎn)的投資機(jī)會(huì)，對(duì)于短期的市場(chǎng)以及個(gè)股波動(dòng)，或者一些突發(fā)敏感事件，我很難及時(shí)發(fā)表評(píng)價(jià)，而且也不可能在微信這個(gè)公眾平臺(tái)上表示太明確的觀點(diǎn)。在此我提供另外兩個(gè)方法來(lái)和諸位討論一些更短期的東西：如果是一些很短期很即期的信息討論，請(qǐng)諸位直接在微信公眾號(hào)平臺(tái)上發(fā)問(wèn)溝通，只要我沒(méi)有外出調(diào)研公司，我都會(huì)盡量做到第一時(shí)間全部回復(fù)。如果是針對(duì)一些行業(yè)或者個(gè)股更深入一些的討論，請(qǐng)用郵件方式溝通。我的郵箱地址為：hkstocks@outlook.com.

2、再簡(jiǎn)單聊聊白云山（00874）。一個(gè)很有意思的花絮是：11月7日香港商報(bào)登出中共中央政治局委員、廣東省委書(shū)記胡春華視察了白云山的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手加多寶，白云山股價(jià)當(dāng)天大跌。隔天網(wǎng)上諸多網(wǎng)站刊登一條消息：11月8日上午，第五屆粵東僑博會(huì)在汕頭舉行，在中國(guó)中央政治局委員、廣東省委書(shū)記胡春華的見(jiàn)證下，廣藥集團(tuán)與粵東地區(qū)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將圍繞這大南藥、大健康和大商業(yè)三大業(yè)務(wù)板塊展開(kāi)全面合作，包括西門(mén)子診斷、王老吉等項(xiàng)目。非常湊巧的是，11月8日我正住在僑博會(huì)客人下榻的汕頭帝豪酒店——我是沖著雅士利（01230）去的。因?yàn)檠攀坷麖?fù)牌在即，我趕過(guò)去只是為了update一些數(shù)據(jù)與信息，確定復(fù)牌后什么價(jià)格是合適的。

我想說(shuō)的還是前期給大家強(qiáng)調(diào)過(guò)的，[注冊(cè)美國(guó)公司]廣藥和加多寶兩者之間的拳腳一定還會(huì)繼續(xù)下去，但，誰(shuí)也別想弄死誰(shuí)，而且越大，各自的知名度越大，互相也越紅火，以致市場(chǎng)會(huì)以為這哥兩就是這個(gè)行業(yè)的代表，消費(fèi)者會(huì)忽略甚至忘掉這個(gè)領(lǐng)域的其他品牌。這就是為什么往往老大老二打架，倒霉的往往是老三老四。網(wǎng)上有高人對(duì)此的經(jīng)典戲言：加多寶王老吉打架，和其正死了；百度地圖與高德地圖打架，凱立德死了；天貓與京東打架，當(dāng)當(dāng)死了。

廣藥根正苗紅官二代，旗下老字號(hào)品牌一堆，現(xiàn)在再舉全集團(tuán)之力賣王老吉，應(yīng)該說(shuō)想不做成都難。只要廣藥不要想著把加多寶弄死，互相趁沒(méi)攝像頭的時(shí)候踢對(duì)方一腳，無(wú)傷大雅，絲毫不妨礙雙方的日子越來(lái)越好（相對(duì)而言，從無(wú)到有的廣藥的日子改善得應(yīng)該是更快的）。目前廣藥明、后兩年的動(dòng)態(tài)市盈率只有17倍和12倍，對(duì)long only的基金來(lái)說(shuō)應(yīng)該是很舒服的位置了。順便想說(shuō)的一點(diǎn)是，其實(shí)對(duì)于醫(yī)藥股中的那些基本素質(zhì)很好的公司，只要估值到了歷史下限就往往是機(jī)會(huì)，而不必去糾結(jié)臨時(shí)發(fā)生的一些偶然的細(xì)枝末節(jié)問(wèn)題。歷史已經(jīng)證明并將繼續(xù)證明，醫(yī)藥行業(yè)始終是一個(gè)為投資提供穩(wěn)定長(zhǎng)期超額收益的沃土，哪怕就只在這一個(gè)行業(yè)反復(fù)耕耘，就足夠你獲取滿意的收益了。

3、繼續(xù)聊聊乳業(yè)——至少今明兩年如果你沒(méi)有涉足乳業(yè)，你一定是投資界的活菩薩。前面講到11月8日我非常湊巧住到了第五屆粵東僑博會(huì)客人下榻的賓館，我花了7個(gè)小時(shí)緊急趕到那里，只是因?yàn)檠劭粗�三個(gè)月的停牌期馬上到了，所以去update一些數(shù)據(jù)，以確定雅士利（01230）復(fù)牌后可能開(kāi)在什么價(jià)格，以及什么價(jià)格區(qū)間是有價(jià)值的。非常湊巧的等我返回并修正模型參數(shù)以后，雅士利不遲不早非常配合地于11日復(fù)牌：勤奮確實(shí)是有回報(bào)的�。海�

復(fù)牌的表現(xiàn)應(yīng)該說(shuō)是低于我的預(yù)期的，股價(jià)只高開(kāi)了21%后一路下滑，甚至股價(jià)一度被殺到了4元以下（最低3.91元）。當(dāng)時(shí)我在微博上發(fā)了句感慨：不知道那些在3.91元賣雅士利的人是怎么想的。做投資不了解你投資的對(duì)象害死人啊——至少應(yīng)該去了解蒙牛賣出那4.71億股是是有多心疼。對(duì)該公司的基本看點(diǎn)我已經(jīng)在上期向諸位匯報(bào)過(guò)了，在此我只想再?gòu)?qiáng)調(diào)一點(diǎn)：11日復(fù)牌后的雅士利，你可以稱呼它任何名字，但它已經(jīng)確定不是以前的雅士利了——仍把它視作吳下阿蒙的人是會(huì)有機(jī)會(huì)認(rèn)錯(cuò)的。對(duì)于一個(gè)未來(lái)極可能成為中國(guó)數(shù)一數(shù)二品牌的奶粉，未來(lái)似乎很難看到負(fù)面因素，只看得到可能的不斷驚喜的公司（比如明年一批小奶粉企業(yè)會(huì)因?yàn)椴猾@發(fā)牌而退出；比如公司產(chǎn)品比同類產(chǎn)品低20%左右，今年因?yàn)榉N種因素未能提價(jià)，明年提價(jià)空間是存在的；比如營(yíng)銷上公司開(kāi)始不斷大力拓展醫(yī)藥、母嬰渠道，并學(xué)習(xí)合生元做O2O的會(huì)員式營(yíng)銷；比如公司可能考慮開(kāi)始謀求歐洲渠道進(jìn)性價(jià)比更優(yōu)的原料；比如公司與ArlaFoods在高端奶粉的合作；比如蒙牛未來(lái)可能在產(chǎn)能、渠道、政策上為公司爭(zhēng)取的空間等等），你很難解釋為什么合生元能交易在23倍，而它目前只能交易在18倍？

有朋友問(wèn)我怎么看馬上要上市的原生態(tài)奶業(yè)（01431）。我想說(shuō)在這種原奶一年漲幅超過(guò)30%的時(shí)候上市是公司的福氣，但也注定了可能有一點(diǎn)泡沫。這公司的4個(gè)牧場(chǎng)在黑龍江與吉林，一共3.88萬(wàn)頭牛，NM高達(dá)30.4%（同在東北的輝山乳業(yè)是39%，現(xiàn)代牧業(yè)是13.1%，是不是東北養(yǎng)奶牛都這么賺錢(qián)��？）。按照其發(fā)行定價(jià)，以12年利潤(rùn)測(cè)算，對(duì)應(yīng)PE為36.8——47倍，市值則對(duì)應(yīng)97.3——124.3億。對(duì)應(yīng)的，現(xiàn)代牧業(yè)目前市值是187.9億，但現(xiàn)代牧業(yè)的牛是原生態(tài)的接近5倍。

乳業(yè)另一個(gè)要研究的還是與蒙牛有關(guān)的公司：停牌的雅士利（1230）。蒙牛私有化雅士利不成，唯有恢復(fù)其上市地位。當(dāng)初申請(qǐng)的三個(gè)月停牌11月13日到期。關(guān)于雅士利，我不展開(kāi)太多，只提醒的幾個(gè)要點(diǎn)：首先，停牌前的雅士利只是一個(gè)潮州張氏幾兄弟弄得一個(gè)家庭公司，復(fù)牌后則是一家央企所有的全國(guó)性奶粉公司（從雅士利位列國(guó)家推薦的6大奶粉之首可見(jiàn)一斑）；其次，今年因?yàn)?a href=http://mostd.cn/company/newzealand/xxlgk.html>新西蘭恒天然出事（公司打的口號(hào)就是強(qiáng)調(diào)自己奶源都來(lái)自新西蘭），國(guó)家反價(jià)格壟斷、以及一批小企業(yè)甩賣奶粉（因?yàn)槊髂?月就會(huì)有一批小奶粉企業(yè)不會(huì)獲得發(fā)牌）等不利因素，導(dǎo)致公司今年在原材料漲價(jià)的情況下沒(méi)能提價(jià)。明年這些制約因素應(yīng)該都不會(huì)有了。第三，蒙牛入主后，在政策扶助、銷售渠道（如醫(yī)藥渠道），奶粉產(chǎn)能（蒙牛在北方在有約5萬(wàn)噸的產(chǎn)能，雅士利自己也只有5萬(wàn)噸，基本滿產(chǎn)）、奶源以及高端奶粉開(kāi)拓（與Arla Foods合作）等諸多方面都有空間。當(dāng)然，還有最重要的一點(diǎn)，合生元目前trade在明年的23倍，雅士利停牌時(shí)則只有14倍。

4、博雅互動(dòng)（00434）上市后高開(kāi)低走，有朋友拿了一堆公司的漂亮數(shù)據(jù)來(lái)和我討論是否有參與價(jià)值。我對(duì)他的回答是：這個(gè)公司值得拿出來(lái)討論嗎？一個(gè)靠一款非獨(dú)家的類賭博的撲克游戲，2-3億的利潤(rùn)，支撐了超過(guò)40億的市值，還嫌不夠？還要怎么樣？曾記否，當(dāng)年的棋牌游戲大佬聯(lián)眾，今何在？順便想說(shuō)一句的是，老實(shí)說(shuō)，現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)實(shí)在太熱了，互聯(lián)網(wǎng)股泡沫的感覺(jué)已經(jīng)是比較明顯存在了，無(wú)論是美國(guó)，還是香港，適當(dāng)?shù)睦潇o與理智可能是需要的。

5、耐心等了N久，終于把中石化冠德等下來(lái)了。今天把該公司適當(dāng)展開(kāi)，并提請(qǐng)大家認(rèn)真研究。中石化冠德講的就是一個(gè)母公司中石化不斷注入原油碼頭資產(chǎn)的故事，類似故事可以參照中石油（00857）與昆侖能源（00135）。故事的幾個(gè)要點(diǎn)如下：1、中國(guó)石油對(duì)外依存度越來(lái)越高，大量石油、天然氣需要進(jìn)口，沿海原油、天然氣碼頭是戰(zhàn)略稀缺資源；2、中國(guó)原油碼頭受地理位置限制且受政府管制，具有天然與行政雙重壟斷性質(zhì)，具有高穩(wěn)定、高利潤(rùn)、低成本的特征；3、中國(guó)最主要的沿海原油碼頭基本都在中石化手中；4、中石化冠德1999年聯(lián)交所上市，目前為中石化旗下唯一的紅籌平臺(tái)。2010年其母公司中國(guó)石化擬通過(guò)資產(chǎn)注入方式將中石化冠德打造為國(guó)際一流的能源物流倉(cāng)儲(chǔ)平臺(tái)，且要發(fā)展成中國(guó)最大的獨(dú)立原油碼頭業(yè)務(wù)及至亞洲最大原油碼頭業(yè)務(wù)的上市公司。該定位是中石化長(zhǎng)期深思熟慮后的決定，[美國(guó)公司注冊(cè)]是一個(gè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)。4、中石化2011年、2012年已陸續(xù)向冠德注入了6家原油碼頭資產(chǎn)，分布在天津、青島、河北曹妃甸、日照、寧波、湛江等幾乎整個(gè)中國(guó)沿海岸線上。相關(guān)資產(chǎn)今年上半年貢獻(xiàn)了1.89億稅前盈利，占公司總稅前盈利的67.3%。5、收購(gòu)?fù)瓿珊蠊诘聦�擁有中�?guó)一半的VLCC碼頭；6、借助母公司支持，冠德還在積極拓展海外碼頭倉(cāng)儲(chǔ)項(xiàng)目以及LNG運(yùn)輸項(xiàng)目；7、冠德目前資產(chǎn)與收益規(guī)模距離集團(tuán)定位的國(guó)際一流能源物流倉(cāng)儲(chǔ)平臺(tái)仍有極大差距，未來(lái)在新碼頭，以及盈利能力更強(qiáng)的碼頭原油管輸資產(chǎn)，以及天然氣的倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)輸?shù)荣Y產(chǎn)注入方面都有機(jī)會(huì)獲得母公司進(jìn)一步支持，成長(zhǎng)空間仍巨大（瑞信發(fā)布的首發(fā)報(bào)告，TP9元，其主要假設(shè)就是資產(chǎn)注入將帶來(lái)70億資產(chǎn)，包括LNG碼頭、天然氣管道以及原油管道均有可能。）。

公司的風(fēng)險(xiǎn)在于中石油腐敗事件后，會(huì)否影響到中石化對(duì)其的后續(xù)資產(chǎn)注入。但從公司5月份以6.5配售4.125億股，融資凈額26.49億，該次突然配售由中石化主導(dǎo)，超過(guò)3倍認(rèn)購(gòu)率，可以理解為預(yù)期中石化對(duì)公司會(huì)有進(jìn)一步安排。以及近期新聞報(bào)告中石油管道資產(chǎn)可能收歸國(guó)有的消息，且由于中石化在專業(yè)化重組方面有較好成就，國(guó)資委在一些內(nèi)部會(huì)議建議中石油向中石化學(xué)習(xí)�？梢�(jiàn)國(guó)家對(duì)中石化的專業(yè)化重組的認(rèn)可與支持，在此背景下，我傾向認(rèn)為冠德后續(xù)的資產(chǎn)注入實(shí)現(xiàn)的希望依然較大。目前估值看，對(duì)應(yīng)明年P(guān)E為25倍，市值只有162億，與其目前諸多的戰(zhàn)略碼頭資產(chǎn)以及未來(lái)可能再注入的碼頭資產(chǎn)、碼頭管線資產(chǎn)完全不匹配。是一個(gè)值得長(zhǎng)期重點(diǎn)跟蹤的標(biāo)的。

6、上期我重點(diǎn)展開(kāi)了美國(guó)的搜房網(wǎng)（SFUN），該公司的表現(xiàn)也確實(shí)不負(fù)所望。有朋友接著問(wèn)如何看待與搜房類似的易居（EJ）。個(gè)人認(rèn)為地產(chǎn)行業(yè)營(yíng)銷線下轉(zhuǎn)往線上是個(gè)趨勢(shì)，這個(gè)巨大的行業(yè)很有可能就是由搜房與易居這兩大巨頭瓜分。但是搜房的比例肯定更大，因?yàn)橐呀?jīng)領(lǐng)先并且優(yōu)勢(shì)在不斷擴(kuò)大：從去年房地產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)廣告投放占比看，搜房超過(guò)7成的占有率，新浪樂(lè)居（易居）只有不到15個(gè)百分點(diǎn)，差距明顯。這就是互聯(lián)網(wǎng)的特點(diǎn)�；ヂ�(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的很多領(lǐng)域都是這樣：沒(méi)有第二，只有第一。而且，搜房是個(gè)很純粹的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，易居不是。易居除了電子商務(wù)業(yè)務(wù)以外，還有一手房和二手房代理銷售的業(yè)務(wù)。其電商及網(wǎng)上廣告收入占比45%，大頭都是線下業(yè)務(wù)：一手房代理銷售占比38%，剩余為其他業(yè)務(wù)收入。而這些線下業(yè)務(wù)未來(lái)都有被線上取代的趨勢(shì)。從估值上看，當(dāng)前易居股價(jià)對(duì)應(yīng)14年17倍PE，搜房對(duì)應(yīng)14年18.7倍PE，搜房略貴。但貴似乎是有道理的，至少我這么認(rèn)為。

7、前期我曾經(jīng)提過(guò)一家在中國(guó)做醫(yī)療服務(wù)的美國(guó)上市公司：美中互利（CHDX）。近期其股價(jià)下滑不少，似乎有點(diǎn)意思了，這期我把這個(gè)公司適當(dāng)展開(kāi)。引起我注意的幾個(gè)線索是：1、復(fù)星醫(yī)藥因?yàn)樵趪?guó)內(nèi)收購(gòu)醫(yī)院而股價(jià)大漲；2、07年公司發(fā)給JPMorgan的免息可轉(zhuǎn)換票據(jù)于今年10月份全部轉(zhuǎn)換成股票，轉(zhuǎn)股成本$18.56，相當(dāng)于提供七年免息貸款最后還沒(méi)被套了：3、大股東復(fù)星入股的成本$15，也被套了。

公司第一大股東為復(fù)星醫(yī)藥，占比18.7%，第二大股東JP Morgan占比11%。公司管理層占比7%。公司主要在中國(guó)經(jīng)營(yíng)高端私立醫(yī)院，有超過(guò)30年的歷史，目前經(jīng)營(yíng)的醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)包括：1997年開(kāi)業(yè)的北京和睦家，擁有1個(gè)旗艦醫(yī)院（70個(gè)床位/120個(gè)licensed beds），以及北京和睦家康復(fù)醫(yī)院（150個(gè)licensed beds），4個(gè)下屬的診所；上海和睦家，2005年開(kāi)業(yè)，擁有1個(gè)旗艦醫(yī)院（30個(gè)床位/50個(gè)licensed beds），2個(gè)下屬診所（浦東和無(wú)錫）；天津和睦家，2012年開(kāi)業(yè)，現(xiàn)有一個(gè)旗艦醫(yī)院（25個(gè)床位/26個(gè)licensed beds）；廣州和睦家，2008年開(kāi)業(yè)，目前只有1個(gè)診所，旗艦醫(yī)院07年開(kāi)始建，因?yàn)楹献骰锇楹驼�府的原因，預(yù)計(jì)要到2015年底才能建成，屆時(shí)會(huì)有200個(gè)licensed beds左右。從經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看， 2012年收入152.4百萬(wàn)美元，2013年公司給的指引是193-196百萬(wàn)美元，過(guò)去8年收入復(fù)合增長(zhǎng)25%左右，非常穩(wěn)健，最近兩年還有些加速的趨勢(shì)。

這個(gè)公司最大問(wèn)題在于怎么估值�？梢詤⒄盏膸讉�(gè)國(guó)內(nèi)案例是：復(fù)星以11.5億元的估值，獲得佛山禪城醫(yī)院60%的股份，對(duì)應(yīng)P/S為2.3倍。獨(dú)一味的全資子公司四川永道醫(yī)療以1500萬(wàn)元收購(gòu)德陽(yáng)美好明天醫(yī)院，以2500萬(wàn)元價(jià)格收購(gòu)資陽(yáng)健順王體檢醫(yī)院有限公司，對(duì)應(yīng)P/S分別為2.7倍與2.4倍。貴州百靈（002424）用超募資金148萬(wàn)元收購(gòu)貴陽(yáng)市南明區(qū)天源醫(yī)院有限責(zé)任公司100%股權(quán)，對(duì)應(yīng)P/S11倍，P/B6倍。甘肅獨(dú)一味（002219）以人民幣8000萬(wàn)元受讓蓬溪健順王中醫(yī)（骨科）醫(yī)院有限責(zé)任公司100%股權(quán)，對(duì)應(yīng)P/B8倍，P/S1.9倍。美中互利當(dāng)前市值為2.5億美金，12年總醫(yī)療收入1.52億美金，總資產(chǎn)2.2億美金，凈資產(chǎn)1.5億美金。對(duì)應(yīng)P/S為1.64倍，是否可以理解成估值已經(jīng)進(jìn)入吸引區(qū)域？當(dāng)然，美中互利很多醫(yī)院是租用的土地，而上述醫(yī)院可能是自有土地。另外，公立醫(yī)院來(lái)自藥品銷售的利潤(rùn)很高，而美中互利藥品的貢獻(xiàn)不到10個(gè)點(diǎn)。

8、網(wǎng)絡(luò)彩票銷售商500萬(wàn)(WBAI.US)將于21日在美國(guó)掛牌。有關(guān)網(wǎng)絡(luò)彩票以及500萬(wàn)這個(gè)公司，我們前期都已做了詳實(shí)討論。這期再適當(dāng)展開(kāi)——之所以一再討論這個(gè)行業(yè)，是因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)是內(nèi)地唯一可以媲美澳門(mén)博彩的一個(gè)行業(yè)，未來(lái)潛力巨大：誰(shuí)有錢(qián)了都想賭兩把。

根據(jù)最新招股書(shū) ，500萬(wàn)公司將以每股ADS(美國(guó)存托股票)9美元到11美元的價(jià)格發(fā)售578.6萬(wàn)股ADS，每股ADS合10股普通股。按這一定價(jià)區(qū)間計(jì)算，500彩票網(wǎng)最多將通過(guò)此次IPO籌集6364.6萬(wàn)美元資金。如果公司以中間值10美金價(jià)格IPO，則公司IPO后總股本總股本2.87億，市值2.87億美金（17.5億人民幣），假設(shè)公司2013年凈利潤(rùn)3000萬(wàn)人民幣（前9個(gè)月2000萬(wàn)冒頭）， 2014年凈利6000萬(wàn)人民幣（是否有點(diǎn)保守？），則對(duì)應(yīng) 14年P(guān)E為29倍，在賭博+互聯(lián)網(wǎng)這兩個(gè)故事支撐下，這個(gè)估值似乎不過(guò)分。

同時(shí)提請(qǐng)大家研究在香港上市的兩只彩票股：華彩控股（01371）與御泰中彩控股（00555）。其中尤其提請(qǐng)重點(diǎn)研究華彩控股。該公司的性感程度絲毫不遜色于500萬(wàn)。如果明年福彩網(wǎng)上售彩試點(diǎn)鋪開(kāi)，而華彩能夠拿到試點(diǎn)資格（以華彩與福彩中心的關(guān)系看，這個(gè)推測(cè)是有根據(jù)的），華彩將是一個(gè)既壟斷福彩領(lǐng)域最好彩種，又可迅速重新打造一個(gè)體彩領(lǐng)域類似500萬(wàn)的公司。有關(guān)詳實(shí)分析我將在下期展開(kāi)。也歡迎諸位在此期間自我研究并與我共享——彩票這個(gè)領(lǐng)域水比較深，老實(shí)說(shuō)，研究難度有點(diǎn)大。

9、繼續(xù)提請(qǐng)大家繼續(xù)研究環(huán)保新能源。我一再?gòu)?qiáng)調(diào)這個(gè)領(lǐng)域不單是故事——大全新能源昨晚在美國(guó)的大漲就是有力證據(jù)之一。